吴晓求：IPO审核不可取消 “活熊取胆”企上市无价值

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中国已有22年历史的资本市场如何进一步创新？我们能否在资本市场的平台上构建一个适合中国实际情况的现代金融体系？如何构建国债期货、场外交易和新三板等多层次市场？针对这些问题，《证券日报》记者近日采访了中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授。

建立现代金融体系

大力发展资本市场是必要的

《证券日报》:您曾经说过，要实现中国经济的长期增长和发展，光靠人口红利是不够的，靠制度红利也是不够的。它需要科技进步和创新，需要找到工业革命的推动力。那么，你认为创新在中国资本市场中处于什么位置？

吴晓求:资本市场的创新是广泛吸引投资者的根本。因为这里提到的创新是相对于未来的不确定性而言的，假设所有行业都成熟了，资本市场创新和金融创新的动力就不存在了。

资本市场的创新有两个层次。一是科技革命的创新，这是制度性的；第二是金融本身的创新，这是技术性的。前者是一种根本，而后者更符合自我发展的需要。

让我们来谈谈科技革命的创新。科技进步和创新带来的产业革命将在金融市场上得到深刻反映。例如，创业板的成立反映了创业板企业的活力和未来的巨大增长。统计数据显示，在过去的100年里，在整个股指运行中，科技型企业、中小企业，尤其是两者的结合，其成长性远远大于其他企业和蓝筹股。这是科技创新对资本市场的巨大贡献。回顾这几十年，金融之所以有如此迅速的创新，显然与科技变革密切相关，因为它会导致产业结构的调整，但也会带来新的增长和新的不确定性。

技术创新引领着工业革命，工业革命当然是经济发展最原始的推动力和第一推动力。在这个层面上，技术创新引发的产业链革命确实能够促进长期经济增长和金融创新。金融改革是资本市场可持续发展的基石。

我认为服务于实体经济的创新来自新技术，新技术推动了风险投资的发展。在技术变革缓慢的时代，传统金融占据了主导地位；20世纪中后期以来金融创新的加速是由于新技术变革和产业转移的加速。

让我们来谈谈金融本身的创新。金融创新本身也可以分为两个部分。一是服务于实体经济的创新，其创新动力来自科技企业。目前，科技型企业所需的金融服务已经超出了传统金融服务的范围，也就是说，传统的商业银行还没有到位为科技型企业服务。因此，需要一种基于科技变革的新的金融创新。另一项技术创新是由于金融系统内的风险增加，这产生了许多锁定风险的创新，例如衍生产品的产生，其中相当一部分来自金融系统内的不确定性。一个很好的例子是股指期货，你很难说它是科技进步的结果，但它显然是金融体系内的一项创新。

《证券日报》:美国的现代金融体系和金融结构是以资本市场为基础的。参照美国的经验，中国的现代金融体系是否等同于未来资本市场创新的产物？中国应该建立什么样的金融体系？

吴晓求:以资本市场为基础的现代金融体系应该是中国未来追求的金融体系。所谓的现代金融体系是与传统金融体系相比较的。以传统商业银行为基础的金融体系被普遍认为是以银行为导向的金融体系，有着悠久的历史。然而，以资本市场为基础的金融体系存在时间较短，被称为现代金融体系，是未来发展的一个方向。

在我看来，中国应该选择什么样的金融体系，应该考虑很多因素，如经济结构、文化、法制等特点，以及中国未来的战略目标。其原因是这样一个系统有几个特点。首先，它可以使风险流动，形成良好的风险分配机制；其次，它可以分散金融资产；第三，投资者可以享受经济增长的成果，整个社会的股票金融资产可以有效增加。要建立这样的金融体系，显然有必要大力发展资本市场。

国际化是未来十年的资本市场

改革的重要目标

新股发行可以从四个方面进行改革

《证券日报》:新股发行制度改革也是市场创新的主要内容。你认为当前新股发行存在的主要问题是什么，哪些方面需要改革或创新？

吴晓求:总的来说，中国资本市场体系改革已经基本完成。如果还有什么需要改进或探索的，简单地说，应该是如何推动中国资本市场的国际化，这也是未来10年资本市场最重要的战略目标。

在过去的10年里，尚福林主席在中国证券监督管理委员会任职期间，推出了许多改革措施。包括股权分置改革、蓝筹股回归、股指期货、融资融券、创业板、中小板、证券公司综合管理等。，所有这些都是非常重要的制度建设。随着这些重大改革的完成，我们现在需要做的是如何促进中国资本市场的国际化，如何使其成为21世纪的全球金融中心。

在这个大目标下，有一些制度上的改进，包括新股发行制度的改革和创业板的退市制度。这些都不是重大的制度变革，而是在现有基础上的改进。系统的改进需要方向和切入点，主要包括:

1.是否需要提交审计委员会审查。我不认为在当今中国的信用体系下，企业可以不发布审计系统而如实披露信息。虽然审计系统不能过滤掉所有的虚假信息，但它可以帮助投资者尽可能地过滤掉虚假信息。在现有条件下，我们不能指望依靠企业的诚信或赞助商的保证。中国市场经济发展的历史还很短。此外，诚信缺失的处罚机制不完善，处罚成本很低。因此，我认为至少在现阶段，没有必要取消审计环节。

二、在发行上，是单纯的增量发行还是股票和增量平行发行。就我个人而言，我同意股票发行和增量发行应该并行进行，这样可以起到一定的抑制发行价格泡沫的作用。

三是发行定价机制的创新。在我看来，总的来说投标没有问题。然而，为了克服一些存在的问题，一些承销商或发行人自己故意寻求出价较高者的合作。因此，不知道他们之间存在什么内幕交易，但肯定有利润转移。建议采取限制性措施，要求投标价格最高的一方全部购买。

4.完善上市政策。一些企业可以鼓励其上市，而另一些企业应该制定严格的标准。资本市场仍然需要产业政策。这也是IPO阶段需要注意的一个问题。近年来，我一直质疑创业板和中小板新股发行政策。就像当前的“从生物身上取熊胆”事件和“洗脚城”这样的企业一样，上市的意义和价值是什么？这反映出我们的一些政策需要重新整理，过去有过严重的偏差。

柜台交易

它不应该成为资本市场的焦点

国债期货市场仍然需要协调

《证券日报》:据了解，“新三板”原扩张计划发生了重大变化。新方案可能以地方场外交易市场建设为基础，时机成熟后将扩展到全国统一监管的场外交易市场。在你看来，新的第三委员会将走向何方？场外交易的潜力是什么？

吴晓求:我认为新三板是中国资本市场发展的一步，但这绝不是关键。它必须是整个资本市场的补充部分，主体是内部市场。

我也不认为NEEQ将来会繁荣。如果它很繁荣，那就意味着一定有什么地方出了问题。现在所有的地方政府都想进入新三板市场，这是一种急功近利的表现。一个企业甚至想在八个字写出来之前就上市交易，而且都想圈钱。如果这种趋势流行，将会有一个百年老店。因此，我们将拭目以待，看看这个新三板还有多少价值。我仍然主张做一个脚踏实地的企业。场外交易不应成为资本市场的焦点，也不应成为公开交易的主要场所。因为信息不那么透明，招标机制也不完善。

《证券日报》:您如何评价近年来期货市场的创新？

吴晓求:目前期货品种较多，但真正对国民经济有重要影响的是石油和炼焦煤等产品。

我认为如果国债期货正式上市交易，很多数据会变得非常敏感，比如cpi的变化。中国国债的绝大部分仍在银行间市场交易，是银行间市场交易的重要基础资产。如果衍生资产在公开市场交易，交割会很麻烦。如果银行间市场的交易不能达到推动国债期货的目的，因为银行间市场的交易主要是金融机构之间的交易，国债期货的推出需要制度协调。