戈卡恩：中国需要更加灵活的汇率制度

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——访印度央行副行长戈卡恩如果中国经济试图转向内需驱动，那么汇率制度改革是不可避免的。面对大量跨境资本流动，一个国家的央行应该如何应对，以保持独立的货币政策？恐怕最直接的答案是使汇率制度更加灵活。当然，这需要一些先决条件，比如准备足够的对冲工具；另一个例子是允许某些资本控制存在。 在imf公开表示“某些资本管制有助于应对资本流动”之后，新兴市场的人们似乎更倾向于认为资本管制是应对全球资本流动的最有效工具。然而，印度近年来的资本流入和流出经验表明，更灵活的汇率制度是“积极的解决办法”。近日，印度央行副行长苏比尔·戈坎在新德里接受了《中国商报》的独家采访，就货币政策工具的选择和局限性、汇率制度的选择和“三元悖论”以及人民币的未来等问题进行了探讨。 货币政策的权衡和“局限性” 中国商业新闻:与其他新兴市场相比，印度央行更加鹰派。自2010年3月以来，印度央行已加息13次，但在过去三次利率会议后，它一直保持利率不变。与此同时，印度银行选择将银行的现金存款准备金率下调至4.75%。一个有趣的现象是，中国人民银行(PBOC)在使用利率工具时也非常谨慎，更喜欢使用存款准备金率(rrr)。你如何看待这些政策工具的优缺点？我们更喜欢用利率来管理需求。有一段时间，我们甚至决定根本不使用crr，不将其视为主要的货币政策工具，而只是作为银行的一项要求。然而，当大量资本在2004年和2005年流入印度时，我们决定再次使用crr作为工具，并将其纳入货币政策工具箱，与利率一起使用。利率也是管理需求的主要工具。 我们刚开始加息的时候，当时的利率很低，因为为了应对危机，我们把利率降到了极低的水平——反向回购利率是3.25%，回购利率是4.75%。当我们开始提高利率时，我们有两个主要目标:第一，政策修订，即政策正常化，为将来使用这些工具留下足够的空间；其次，通货膨胀已经开始成为一个问题。这就是我们多次加息的原因。当然，因为我们正在采取小步骤，我们不得不多次提高利率。 现在我们认为需求已经放缓，其对通胀的影响已经减轻，所以我们决定不加息。但与此同时，我们也面临流动性极度不足的局面。因此，在这种情况下，我们决定使用crr，并在今年1月和3月两次下调crr，以确保信贷不会因为流动性不足而受到限制。 每日报道:这两项crr削减对刺激经济有效吗？ 戈卡恩:就增加金融体系的流动性而言，这无疑是有效的。在此期间，金融机构向政府纳税，税收再次流入金融系统需要一段时间，因此金融系统的流动性压力非常大。我们降低了crr，这大大缓解了银行的流动性压力。 日报:你现在更担心的是通货膨胀还是经济增长？ 戈卡恩:2010年，当全球经济复苏刚刚开始时，印度的通胀和经济增长相对平衡。2011年，通货膨胀逐渐占据上风，经济增长稳定，但通货膨胀日益严重。在过去的两个季度里，我们已经开始回到一个更加平衡的局面。我们认识到经济增长的风险，但我们不能忽视通货膨胀的风险。因此，我们在2012年更加关注增长和通胀之间的平衡。 日报:这是否意味着印度央行将在未来几个月内降息？ Gokahn:我们希望发出一个信号，表明政策偏向于利率，因此下一步将是降息。然而，何时降息以及降息幅度也将取决于对上述风险的判断。 日报:谈到通胀，你指出，根据印度过去20年的经济改革经验，只要经济增速加快，通胀就会上升。印度无法在不引发通胀的情况下保持快速经济增长的主要原因是供应短缺。中国也存在同样的问题。你认为我们应该如何解决供应短缺的问题？ Gokahn:从货币政策的角度来看，如果通胀不是问题，我们应该对经济增长的能力持现实态度。我们使用利率工具使需求符合这一现实。然而，印度的供应短缺往往与基础设施有关，并在一定程度上与劳动力市场有关。长期解决办法只能通过有效的财政政策、监管政策、产业改革、投入更多资源、增加投资和更广泛的政策框架来实现。当这些瓶颈消除，经济实力增长时，就没有必要担心利率下降时通胀会大幅上升。因此，这是我国货币政策需要实现的平衡，既要考虑短期经济约束，又要注意财政措施和更广泛的发展政策解决制约经济发展瓶颈所需的时间。 《开放经济日报》的“印度样本” :在过去几年里，尽管资本大量涌入，印度银行仍能保持其独立性，主要是通过更灵活的汇率政策和一定程度的资本控制。你如何看待蒙代尔的“三元悖论”？正如许多人指出的那样，所谓的“三元悖论”反映了在汇率问题上的立场。理论上，要实现多个目标，你必须放弃其中一个。在实践中，尤其是在危机情况下，你必须强调其中一个，不可能实现所有的目标，所以你必须决定哪一个是第一个任务。我们的首要任务显然是用钱来部分缓冲危机的影响。由于采用浮动汇率制度，这给了空时间来运用货币政策刺激经济。但我不确定这一悖论在危机期间是否仍然适用，因为在危机期间，空的货币政策范围非常狭窄，而高油价将导致国际收支出现问题。我倾向于从约束的角度看待货币政策。在我看来，货币政策的主要目标是平衡经济增长和通货膨胀，有时侧重于通货膨胀，有时侧重于增长，但我认为通货膨胀仍然在两者之间占主导地位，因为货币政策是唯一致力于解决通货膨胀问题的政策，所以通货膨胀必须成为货币政策的一个重要目标。当然，经济增长可以同时保持平衡。然而，在某些情况下，其他因素也会变得重要，如国际收支、资本波动和汇率波动等外部因素。与此同时，我们还应该考虑金融稳定，如流动性问题或不良贷款增加，央行也应该采取措施保持金融稳定。因此，这些因素成为“限制”。在我看来，平衡通胀和增长是核心。 日报:在这个意义上，你如何评估汇率政策的局限性？ 戈卡恩:印度的汇率制度在2007年发生了变化。它曾是一个相对可控的汇率体系，但许多控制措施在2007年被取消。当时，我们面临着“三元悖论”，大量资金流入。如果我们控制汇率，将不可避免地削弱货币政策的独立性。这导致了政策的转变，从那以后，汇率变得更加浮动。当时，我们面临着巨大的投机压力。为了抵御投机者对汇率的压力，我们不得不进行干预并采取许多行政措施。这不是日常监管，而是战略监管。我们希望资本账户尽可能安全，我们希望资本流入长期投资。 日报:当面对大量资本流入时，像中国，你也使用了大量的核销措施，这带来了很高的核销成本。是的。但这取决于核销的金额，你可以选择核销多少。如果你想注销所有的资本流动，主要方法是发行国债，而主要成本是财务成本。考虑到资本流入的规模，成本确实不小。 每日新闻:鉴于印度目前的贸易赤字和财政赤字这两大赤字，你认为哪一个更令人担忧？ Gokahn:这两个问题都对宏观经济的整体稳定构成了挑战，也对经济增长和通胀管理产生了影响。然而，问题在于如何控制它。贸易逆差在一定程度上是由外部原因造成的，因此往往难以控制。最好的办法是确保出口过程得到优化，出口竞争力不会因国内因素而降低，资本流入强劲并集中于长期投资。在财政赤字方面，我们应该有更多的控制空间，因为一切取决于我们自己:我们可以选择政府给予多少补贴以及是否限制其他开支。从这个角度来看，我认为我们应该更加重视财政赤字问题。但贸易赤字和财政赤字都是我们必须面对的挑战。 日报:货币贬值能在一定程度上解决贸易赤字问题吗？ 戈卡恩:从长远来看，贬值确实有所帮助，因为它将使出口更具竞争力。但在短期内，首先，我们必须看看其他货币的情况，因为这是一个全球现象。总的来说，我们的债权人贬值了，所以我们的相对竞争力没有增加。其次，在全球经济放缓的情况下，全球需求疲软，货币贬值可能无效。与此同时，我们进口了大量黄金，居民购买大量黄金作为储蓄，因为他们认为这是一个有效的储蓄渠道。我们今年进口的黄金几乎相当于整个经常账户赤字。这也是我们正在努力解决的一个问题，比如引入进口税以减少进口，从而帮助遏制经常账户赤字进一步恶化。 建议“人民币” 日报:你对人民币汇率制度有什么建议吗？ 戈卡恩:从整体经验来看，浮动汇率制度确实可以缓冲这种影响，而中国可以从增强竞争力中获益匪浅，比如促进增长和创造就业。如果中国经济试图转向内需驱动，汇率制度改革是不可避免的。因为你不能维持一个既促进出口又旨在促进内需的汇率体系。有一天我们必须做出调整。 当然，浮动汇率制度有其局限性，可能不稳定。在这种情况下，最重要的是私营部门，包括个人、家庭和企业，必须考虑这种风险，他们的行为也会相应地改变，因为他们也必须为此付出代价。因此，有必要为他们设计有效的市场机制和工具来对冲风险。如果我们改变到浮动汇率制度，但没有对冲工具来抵御风险，这将导致巨大的成本，因为没有人保护私营部门。因此，在改革汇率制度的同时，我们必须拥有市场化的风险对冲工具。 日报:在人民币国际化的进程中，您对利率市场化、资本账户开放、汇率制度改革等一系列金融改革有何建议？我不认为一个国家能够控制货币国际化的进程，即使它是一个大型经济体。国际化的发生是因为其他国家认为他们的货币值得持有。当然，为了支持这一进程，我们可以改革汇率制度，开放资本账户。但从本质上讲，国际化意味着在其他国家持有这种货币的人可以自由兑换，因为如果对兑换有限制，他们就不愿意持有这种货币作为储备。所有这些步骤，每一步都将涉及风险，我们必须小心。任何改革都不会付出代价。总之，货币国际化是一个渐进的过程，所以我们必须防范风险。 日报:未来的国际货币体系会是什么样子？人民币会发挥更重要的作用吗？欧元的地位如何？我认为国际货币体系将在很大程度上取决于推动全球经济的主要力量。从这个角度来看，虽然美国经济增长缓慢，但美国仍然是迄今为止经济规模最大的国家，过去遗留下来的各种以美元计价的交易和资产也是巨大的。很难想象什么会改变这种局面，因此美元仍将成为世界上的主导货币。然而，随着包括中国在内的其他经济体的增长，以及包括汇率制度在内的中国金融市场的不断演变，中国的经济份额将越来越大，这意味着更多的交易将以人民币进行，人民币将发挥越来越重要的作用。现实地说，我认为美元将继续占据主导地位，但其他货币将开始发挥更重要的作用。你知道，英镑曾经让位于美元。当时，英国经济是世界上最大的，英镑是霸主。然而，随着美国经济逐渐超过英国，美元取代了它的位置。 日报:让我们再来谈谈欧洲债务危机。你认为这场危机的前景如何？ 戈卡恩:这很难判断。在政治层面，欧元区做出了防止欧元区解体的坚定承诺。为了实现这一目标，他们需要承诺一个更大的“安全网”来促进经济复苏。但最终，财政紧缩必须由经济增长驱动。我担心这一点。目前，我们看到的都是短期措施，比如向希腊注入流动性和债务重组。但长期增长轨迹仍令人担忧。在实施短期措施的同时，我们需要长期措施来解决经济结构性问题和促进增长。我认为这是欧元区面临的主要挑战。 日报:希腊离开欧元区是不是一个更好的选择？ 戈卡恩:如果我们用标准的国际贸易理论来看希腊的情况，很明显，希腊货币被完全高估了，贬值可以帮助希腊恢复一些经济竞争力。然而，如果考虑到资本账户，希腊的债务是以欧元计价的，那么债务重估将导致债务大幅增加。希腊在债务重估方面迈出了一步，即债务互换，这为债务重估提供了一定的基础。局外人说起来容易，但对所有利益相关者来说，希腊留在欧元区是有动机的，这意味着向希腊转移资金。希腊真正需要做的调整是巨大的。未来几年，希腊经济将继续下滑。谁能承担如此巨大的社会成本？希腊本身和欧元区大国都应该给出这个问题的答案。 日报:你认为会有“亚洲货币”吗？ 戈卡恩:我认为，在经历了欧元区的这次经历后，很少有人会考虑建立单一货币联盟的可能性。此外，亚洲国家之间的差异比欧元区国家大得多。所以我认为这不是一个可行的选择。事实上，在欧元区危机之前，许多人对此提出质疑，现在甚至有更多的疑问。 日报:你想向中国新领导人传达什么样的信息？我认为中国“十二五”规划传达的信息非常重要，尤其是关于需求再平衡的信息。这不仅对中国经济很重要，对全球经济也很重要，因为许多人认为中国的贸易顺差加剧了全球失衡。发展的最终目标是使所有公民都有更高的生活质量和更多的消费，这当然是基于可持续性，而不是对环境的损害。为了实现这一目标，中国的金融部门应该改变，汇率制度应该满足国内需求而不是外部需求，这意味着汇率制度应该更加灵活，但与此同时，应该引入私营部门可以用来对冲风险的工具。这符合中国的发展战略。